用数据说话:为什么我们今年看好酒店龙头?

酒店板块经过2011-2013年三年的调整,截至目前酒店整体来看已经处于估值的底部区间,中信酒店指数PE已经接近历史的最低点。酒店板块与宏观经济联系紧密,与大盘指数保持几乎相同的涨跌周期。但从2016年开始,酒店行业出现了新的变化,一方面新增的固定资产投资(住宿业)增速有所下滑,另一方面从前相对分散的酒店巨头纷纷加速以并购的方式进行存量整合:首旅收购如家、南苑;锦江收购铂涛、卢浮、维也纳;华住收购桔子水晶酒店。同时2016年也是酒店龙头业绩突飞猛进的一年,高端消费复苏、CPI预期改善、旅游人次增长等经济基本面的改善持续催化酒店龙头的市场行情。与此同时,板块分化也十分明显,强者恒强,三大巨头无论从财务数据还是市场行情方面的表现明显优于板块内其他个股。

1.酒店板块的市场表现与基本面情况

从中信行业指数与大盘的对比来看,2012年之后酒店指数(中信)长期跑赢上证综指,并表现出与餐饮旅游指数同涨同跌的特性,由此可以判断旅游人数增长可能是带来酒店需求增长的重要驱动因素。

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从量上来说,供需增长之间差额持续扩大。供给来看2015年开始住宿餐饮的固定资产投资额下降;需求来看旅游人次持续上升,因此存量中的酒店会明显受益。全国酒店营业额持续上涨也可以侧面反映出需求规模还有增长空间。

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从质上来说,酒店消费换代升级成为趋势。从中国星级酒店数量情况统计可以看出,酒店结构上来看分化明显,受中高端消费复苏影响,四五星级酒店呈稳定增长趋势。三星级以下酒店数量断崖式下跌,三星级酒店波动较为剧烈。站在目前的时点来看,酒店品牌化、连锁化将带来行业洗牌,中高端酒店运营能力也将成为酒店的重要竞争优势。

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从估值水平来看,中信酒店指数PE(TTM)以及三大巨头均处于历史估值低点,三大巨头最近日期(2017年12月15日 )的收盘价分别为首旅35X、锦江32X,华住51X,相对于后两年的盈利预期来说,目前两大A股上市的股价均处于非常合适的买入位置。

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2.酒店行业内部分化较为明显,强者恒强龙头受益

从市场行情表现来看,首旅、华住、锦江三大巨头的市场表现和财务数据明显好于板块内其他个股,行业逐渐向寡头过渡。三星级以下的酒店数量锐减也在侧面证明了没有品牌的“散户”逐渐退出市场,或直接通过加盟进入品牌化酒店的阵营中。一方面优质龙头具有品牌溢价,从而能够吸引更多的加盟商获得加盟费;另一方面在加盟商也能够得到规模效益带来的好处,包括规模采购、对预定平台扣点议价能力带来成本的降低、以及统一培训带来管理能力的提升等。

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3.欧美与中国的酒店周期

从国际数据来看,亚太地区与欧美地区酒店差异明显,表现在如下两个方面:

其一,欧美酒店入住率季度周期较为明显,亚太地区季度内小周期更多。可能的原因在于宗教与公历节假日相对规律;

其二,欧美入住率与平均房价同涨同跌,亚太入住率与平均房价背离。可能的原因在于亚太酒店的需求价格弹性较高,亚太酒店需要降低价格以提高入住率;

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中国的入住率与平均房价呈现出与亚太酒店相似的特性,即季度内小周期明显+入住率与平均房价背离,因此不同于欧美多利用入住率来反映酒店经营业绩和酒店周期,我国酒店更多使用Revpar作为参照数据。但由于我国酒店行业分散,经济型、中高端酒店之间平均房价并不泾渭分明,品牌也处于正在整合的时点,因此周期并不十分明确,且波动幅度较大,使用Revpar由于不同等级的酒店之间平均房价差异较大从而不具备太多的可比性。

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因此酒店周期的判断,应该结合个股、分类比较各自平均房价与入住率的时长序列。以锦江酒店为例,旗下的中端酒店2015年后入住率与平均房价出现双升,说明以锦江为代表酒店巨头大概率迎来上行周期。

锦江中端酒店(都城、丽枫、喆啡平均房价每晚>200CNY)入住率自2014年持续上升

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锦江中端酒店(都城、丽枫、喆啡平均房价每晚>200CNY)平均房价自2014年持续上升

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4. 三大巨头经营

酒店进入上行周期,三大巨头均有可能从中受益,但三家在经营上不尽相同,各自的优劣势也有较大差别。

从前面的图表可以看出,中端酒店的经营效率将是未来巨头博弈的核心竞争点,而三大巨头公告与年报中均公开表示,布局中端酒店为其自身的重要战略。在中端酒店方面,锦江有规模优势、华住有经营优势(表现为入住率与突出ROA上)、首旅管理层清晰,未来三家均有爆发成长的机会。

Ø华住:最早以经济型酒店转型中端酒店的华住财务业绩增长最为迅猛,市场表现也最为出色;酒店主要分布在一二线城市,经营相对稳定;管理具有绝对优势,入住率常年领先,且会员贡献80%的客房预订,远超同行。

Ø锦江:营收规模最大,中端酒店品牌占有一半以上的市场份额,维也纳系列具有绝对经营优势,但200元以下经济型酒店经营不佳,入住率总体成下滑趋势,且品牌相对杂乱,未来需要持续观察整合效率。

Ø首旅:收购如家并表后管理效率大幅度提高,各项成本费用下滑;成立三大事业部,管理层次清晰;未来减少直营店比例有望进一步增厚业绩;但是中端酒店发力较晚,而新建或升级酒店需要18个月左右的成熟期,因此在中端酒店方面没有先发优势,后期可能会拖累业绩。

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投资风险提示:

1.宏观经济增长低于预期,酒店业绩增长不及预期;

2.A股两家上市公司均有明显短板,后期还需持续观察;

(评论员:王梦溪)

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